아시아종묘 상장 분석

채소 등의 씨앗 (종자)를 생산하는 회사인 아시아종묘가 2월에 상장한다. 공모개요를 살펴보자.

 

(출처: 전자공시시스템)

 

총 100만주를 신주모집(신규로 100만주를 발행) 하는 방식으로 공모를 진행한다. 아시아종묘가 제시한 공모희망가액의 범위는 4,200~5,200원 수준으로, 모집총액은 하단가격인 4,200원 기준 42억이다. 청약기일은 2월 1~2일이며 납입기일은 2월 6일로 알리코제약과 같은 날이다.

사업의 내용

 

아시아종묘는 살아있는 생물인 씨앗을 생산/판매하는 종자 사업을 영위하고 있는 업체다. 

종자 사업이 별것 아니라고 생각하실 수도 있겠지만, 1g의 씨앗 가격이 싸게는 몇만 원에서 몇 백만 하는 것도 있을 정도로 고부가가치 사업이다. 국내에서 종자 사업은 국립종자원 등 국가 주도로 성장해왔기 때문에 민간업체의 종자 사업 규모는 작은 편이다. 국내의 종자사업을 하는 민간업체 중에서 팜한농, 아시아종묘, 농협농우바이오가 주요 업체에 속한다. 국립종자원이 벼, 보리, 콩 등의 식량 작물을 육성공급 해 대부분의 곡물 종자를 관리하고 있고 농협이 인수한 농우바이오와 아시아종묘는 채소 위주의 종자 포트폴리오를 가지고 있는 것이 특징이다. 

종자사업은 국가의 기간산업이다. 종자에 대한 기술력이 없다면 우리는 식량을 수입해야 하는 처지에 놓이기 때문에 다른 국가에 종속돼버릴 가능성이 커진다. 이에 따라 국가 차원에서의 보호가 필요하고 종자 기술에 대한 진입장벽도 매우 높은 산업에 속한다. 종자의 신품종 개발은 굉장히 오랜 시간과 지속적인 투자가 필요하다. 하지만, 성공해서 안착시킬 수 있다면 매우 높은 고부가가치를 창출할 수 있기도 하다. 

12년 기준으로 세계 종자시장 규모는 약 450억불 수준이며, 국내 채소종자 시장규모는 15년 2,648억에서 16년 2,605억으로 1.6%가량 감소했다. 그나마 수출금액을 늘리면서 내수매출 하락을 상쇄하고 있는데 수출 금액은 15년 515억에서 16년 587억으로 약 14%가량 증가했다. 

국내 업체들이 생산하고 있는 대다수의 채소가 우리나라의 한식문화와 관련이 깊다. 

위 표의 비고란을 보시면 알겠지만, 고추, 무의 종자(씨앗)가 국내 업체들의 주력제품이다. 우리나라는 해외 식문화가 지속해서 유입되면서 한식의 소비량이 줄어들고 있기 때문에 앞으로도 국내 채소종자시장의 성장은 쉽지 않아 보이며, 수출 증가를 통한 성장이 필요하다. 

(출처: 전자공시, 한국종자협회)

아시아종묘도 상황이 국내 종자시장과 상황이 비슷하다. 국내 매출은 16년 145억에서 143억으로 소폭 역성장 했고 이를 수출로 만화하기 위해 노력하고 있다. 

(출처: 전자공시)

아시아종묘의 주력 제품은 양배추 종자로 수출액이 매년 증가하는 것은 고무적이다. 또한, 종자는 그 나라의 음식 문화를 대변하기 때문에 한번 상승한 매출은 종자의 불량이 발생하지 않는 이상 지속해서 성장이 가능하다는 장점이 있다. 

아시아종묘의 주요 제품은 단호박, 양배추로 전체 매출의 약 40%가량을 차지하고 있다. 

 (출처: 전자공시)

회사의 경쟁력 

종자의 소비자는 농부다. 농부는 1년에 한두 번 씨앗을 뿌리기 때문에 수확량에 매우 민감할 수밖에 없다. 즉, 기존에 수확량이 좋았던 종자에 대한 신뢰가 높기 때문에 종자를 바꾸는 측면에서 매우 보수적인 성향을 띈다. 

(출처: 전자공시) 

표를 보면 인도와 중국에서 아시아종묘의 양배추 종자 매출이 증가하는 것은 긍정적이며, 한번 증가한 매출은 품종의 문제가 발생하지 않는 한 꾸준하게 매출을 발생시키기 때문에 벨류에이션 프리미엄의 근거가 된다고 생각한다. 

(출처: 전자공시)

또한, 위의 표에서처럼 여러 국가에 네트워크를 구축하고 종자산업을 펼치고 있기 때문에 장기적으로 해외 수출의 성장 가능성이 있음을 알 수 있다. 다만, 위에서도 언급했지만 종자의 확산 속도는 매우 느리기 때문에 가파른 매출의 성장을 기대하는 것은 무리가 있다. 

국내 종자 시장에서 약 6개 회사가 전체 민간 종자 시장의 8~90%를 차지하고 있는 구조이며 주요 업체로는 아시아종묘, 농우바이오, 동부팜(몬산토 종자사업 인수), 사카다, 신젠카, 코레곤가 있다. 아시아종묘의 시장점유율은 16년 기준 약 8% 수준으로 2~3위권 수준으로 판단된다. 

국내의 종자 수출 규모는 16년 기준 515억 수준으로 점유율을 계산해 보면 약 13.5%수준이다. 즉, 국내 경쟁업체 대비해서 수출 비중이 높은 편임을 알 수 있다. 

자금의 사용처

이번 공모를 통해 약 40억원 가량을 시장에서 조달할 예정이다. 원종보관동 등 창고와 생산시설, 차입금 상환에 자금이 사용될 것으로 보인다. 

(출처: 전자공시시스템)

벨류에이션

증권사는 아시아종료를 어떻게 벨류에이션 했을까? 같이 보자. 

(출처: 전자공시시스템)

모집후 총 주식수 921만주이다. 공모금액 밴드는 4,200원에서 5,200원으로, 하단인 4,200원이 공모가액이 될 경우 시가총액은 387억이고 상단인 5,200원으로 결정될 경우 479억이다. 17년 예상 순이익은 약 41억 수준이기 때문에 하단 PER 밴드는 9.4~11.7배 수준이다. 진입장벽이 높고 고부가가치인 종자산업을 영위하는 회사의 PER이 10배 내외라는 것은 매우 싸다고 생각한다. 다만, 여기서 한가지 알아두셔야 할 것이 있다. 바로 공모가액 계산 시에 적용된 17년 예상 순이익 항목이다.

증권신고서의 주석에서도 나와 있는데, 17년에 적용된 순이익은 18~21년까지 4개년 추정순이익의 현가를 산술평균한 값이라는 점이다. 아래 표에 있는 것이 회사가 추정한 2021 회계연도까지의 성과 전망이다. 저 밑에 있는 당기순이익의 평균을 벨류에이션에 적용했다는 것이다. 

(출처: 전자공시)

아시아종묘는 9월 결산법인이기 때문에 이미 2017 회계연도의 순이익이 확정되었다. 2017 회계연도의 순이익은 약 22억 수준이다. 그런데 이것도 잘 봐야 하는 것이 이연법인세 효과 때문에 약 20억 가량이 환입이 되어서 순이익이 22억이 나온 것이다. 2017 회계연도의 영업이익이 약 6억 수준으로, 만약 환입 효과가 없었다면 5억 미만의 순이익이 나왔을 가능성이 있다. 

투자자들이 가장 접근하기 쉬운 것이 PER벨류에이션이다. 하지만, 치명적인 단점이 있는데 적자상태 이거나 이익이 잘 나지 않는 경우 문제가 생긴다. 이럴 때는 어쩔 수 없이 PBR이나 PSR 벨류에이션을 써야 한다. 

간단하게만 보자. 국내 민간 종자 업체 1위인 농우바이오의 종자 매출은 약 900~1,000억 수준이다. 1월 19일 기준 시가총액이 약 2,500억 수준 정도 되니 PSR 2.5배 정도로 시장에서 평가받고 있는 셈이다. 그렇다면 아시아종묘도 이와 비슷한 벨류에이션을 부여할 수 있지 않을까? 

물론, 농우바이오는 국내 1위 업체이고 수출금액도 더 크며 해외 사업도 더 잘하고 있는 것이 사실이다. 즉, 이에 대한 프리미엄도 고려해야 한다는 거다. 아시아종묘는 2~3위권 업체이기 때문에 2배 내외의 벨류에이션을 주면 무리가 없지 않을까 생각해본다. (물론 농우바이오에 프리미엄을 더 줘야 한다고 주장 하시는 분도 계실 수 있겠다. 벨류에이션은 정성적인 평가이기 때문에 잘잘못을 따지기 어렵다는 측면에서 양해를 구한다) 참고로 아시아종묘의 FY17 매출액은 약 207억이다.

끝마치며

만약 비슷한 사업을 영위하고 있는 농우바이오가 없었다면 아시아 종묘의 벨류에이션 평가가 매우 어려웠을 것 같다는 생각이 든다. 벨류에이션을 적용함에 있어서 고려해야 할 것은 여러 요인이 있겠지만, 가장 중요한 것중 하나가 경쟁업체와의 비교다. 앞으로도 벨류에이션이 곤란할 때 이 방법을 많이 활용하시기 바란다. 

※ 위의 분석 내용은 제 개인적인 의견입니다. 투자의 결과에 대한 책임은 지지 않습니다. 혹시 투자하실 분이 있다면 참고자료 정도로만 봐주시면 고맙겠습니다. 

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